林 蔚

并购重组一向是资本市场的热点，一旦消息放出，牛市时股价可一飞冲天，熊市时好赖也能半空飘一会儿。然而，频频出现的高溢价收购乱象，不仅凸显了资本对于炒作题材的盲目追逐，也可能给上市公司和广大投资者带来很多潜在风险。

有些上市公司主业是夕阳产业，为了谋求发展而不惜重金并购转型，有些上市公司有钱任性，为了版图扩张“豪”购“香饽饽”明星公司……只要物超所值，自然无可厚非。偏偏有些公司别有用心，靠着高溢价收购“搞事情”：要么拼凑纸面利润营造繁荣假象，要么借着收购的由头募资圈钱、要么搞虚假利好拉抬股价、要么利益输送左手倒右手……让人防不胜防。

什么样的收购算是“高溢价”？据统计，2017年深市并购重组标的剔除异常值后平均评估增值率为586%，沪市的平均估值溢价率为350%。那么我们可以先有个直观的判断，超过前述溢价率的，就要多留点神了。当然，光看倍数有时并不能说明问题，还要结合资产定价、上市公司持续经营能力、关联交易等具体情况来分析。

首先要看资产定价是否公允？资产评估三大核心方法为收益法、资产基础法和市场法。原则上要求至少披露两种估值方法，那些只披露一种方法的一般都是心虚有猫腻，后面基本不用再看了。将整体估值除以标的净资产就是溢价倍数，将整体估值除以归母净利润就是静态市盈率。这两个指标如果特别高或者与同行业及同类交易差别很大，又没有合理解释，那资产定价很可能非公允。再细看标的公司财务状况，如果出现披露期业绩狂飙，且应收存货特别高、现金流出远超净利润，或者毛利率等指标横比纵比不正常，无形资产不合理溢价，那可能就是为了抬估值而冲业绩甚至造假，往后这些财务风险都会留给上市公司。如某上市公司表面溢价11倍收购某自动化公司，似乎估值还算合理，然而细看发现标的公司专利金额6.16万元，专利权与软件著作权评估值却高达2220万元，相当于溢价360多倍。

其次要问是否有利于增强上市公司持续经营能力（即标的业绩的可持续性）？搞突击、讲故事的收购标的,其业绩一定不具有可持续性。为了卖个好价钱，被并购方也往往“夸下海口”，至于是否能遵守业绩承诺，那都是后话，即使完成不了也就是象征性补点钱，总有糊弄过去的办法。一旦过了盈利承诺“蜜月期”后，收购标的便立刻失去了维系高盈利能力的支撑和动力。很多上市公司付出的高溢价仅换来3年亮丽的纸面业绩，这样的交易代价未免太昂贵。

再次要注意其中有没有关联交易的猫腻。某汽车零部件公司非要“上天”收购某无人机公司，给区区百万元资产估值数亿元，溢价数百倍，还不用业绩承诺，这样的“送财童子”哪里找？结果从“天眼查”软件可以查出无人机公司的股东和上市公司股东存在关联关系，那这笔交易的隐藏意义也就不言而喻了。还有一个上市公司的大股东提前入股某企业，4个月后该上市公司宣布收购该企业，且估值一下子上涨4亿元，这种提前布局给“自己人”创收的行为实在是令人不齿。

不合理的高溢价伴随的除了离谱的业绩承诺，还有巨额商誉减值这个“黑天鹅”。当业绩不达预期，就要确认商誉减值冲减资产、抵减净利润，直接拖累上市公司业绩，届时不排除公司会有“披星戴帽”的可能，造成股价断崖式下跌。

高溢价收购有可能掏空上市公司，并最终损害投资者的利益。对此，监管层尤其是身处一线的交易所要勤念监管“紧箍咒”。投资者也要擦亮眼睛，远离别有用心的高溢价收购。